AI的主线方向已愈加明朗，AI行情从上游算力硬件端逐渐向中下游软件服务和应用端切换、扩散。
海外方面，关税带来不确定性但暂未超去年底预期。从2月7日公布的1月美国非农就业、失业率数据来看，美国就业市场韧性仍在，我们维持美联储3月或暂停降息、6月降息的判断。春节期间的欧元区议息会议中，欧央行将基准利率下调25bp至2.75%。我们判断3月欧央行或将继续降息，2025年全年降息可能在3次左右。整体海外“降息+不衰退”的大逻辑未变，这有助于全球基本面和流动性。特朗普政府近期对中国实施了10%的关税，同时暂缓对加拿大和墨西哥的关税措施。整体来看，目前关税尚未超出去年底市场预期。
国内方面，国内的宽松货币政策已经落地，财政政策在2025年预计将大力支持居民、企业部门，具体落地时点值得期待。年后狭义流动性转松，DR007从2%附近降至1.7%-1.8%，这一表现包含了季节性因素——春节后大量现金回流银行体系、跨月之后银行指标压力减弱，是否进一步隐含了货币政策态度的变化尚需观察。如果从年后央行保持中间价稳定、中间价与即期汇率偏离度重新加大来看，货币政策可能仍将内外均衡作为短期的重要目标。
与较为平淡的国内外经济周期和不确定性的贸易对抗相比，有几件事情更加激动人心：DeepSeek横空出世，成为全球最快用户破亿的APP，周末连微信都接入DS了；《哪吒2》的成功，让我们再一次获得了文化自信；宇树，让我们发现中国制造一点也不差，宇树机器人已经能够跳舞，Optimus还停留在举酒杯阶段；全球智驾测评，让不少人对FSD祛魅。
Deepseek的突破，改变了AI产业竞争的格局。AI水平、AI成本和AI可获得性，这三点是AI进入1-10应用爆发最关键的。美国AI行业在AI水平的0-1突破上领先全球，并且通过2023-2024年的算力大规模建设实现未来“类水电气”的算力供应。2025年1月份的Deepseek为标志，中国AI行业在AI水平上接近了美国，在AI成本方面率先实现大突破，证明中国的AI可获得性也能赶上美国，那AI行业的应用爆发，中国是不弱于美国。
从投资的角度，AI行情从上游算力硬件端逐渐向中下游软件服务和应用端切换、扩散。一方面，随着大模型成本的降低，应用公司有望加速创新，推动AI应用在各领域的渗透率进一步提升。另一方面，与上游相比，AI中下游环节企业众多、竞争格局相对分散，各种创新应用和技术尝试将层出不穷，新的应用场景和解决方案或将不断涌现，推动行情的加速下沉扩散。
风险提示：
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