华兴证券发布研报称，重申华虹半导体（01347）“买入”评级，上调目标价从30.40港元至44.00港元。该行将2025年目标P/B倍数上调至1.5倍（原为1.0倍），以反映该行在华虹整合华力微电子之后，对其行业定位更为乐观的看法。华虹目前的P/B较联华电子的1.7倍有23%的折让、较中芯国际的2.5倍（在中国本土AI故事下的曝光度更高）有48%的折让，凸显其估值吸引力。
华兴证券主要观点如下：
从管理层变动到2025年资产整合
华虹半导体新任总裁白鹏博士于2025年1月1日正式上任。作为一名在IDM（集成器件制造）和晶圆代工领域拥有丰富经验的行业资深人士，白博士在公司4Q24的业绩电话会上明确了华虹作为特色工艺平台的增长驱动战略。该行认为，他将部分产品迁移至更先进制程以提升性能和效率的规划很合理。在该行看来，白博士实施这一增长计划的背景十分有利：
1）“China for
China（立足中国、服务中国）”的路径只会愈发突显，而华虹在定价方面相比海外同行具有竞争力。
2）无锡新12英寸生产线将于今年逐步投产，并于2026-2027年持续爬坡。
3）华虹已接近其子公司华力微电子生产整合的预定时间点。在华力微电子经营的三家晶圆厂中，于2015年投产的晶圆五厂（该行预计月产能约为3.8万-4万片）目前折旧年限已接近尾声。
根据2024年数据，该行估计晶圆五厂的潜在整合可能为华虹带来约1亿美元的增量营业利润（相比之下其营业亏损为1.31亿美元）。此外，28纳米及以上先进制程的整合将进一步夯实华虹的产品组合及增长前景。考虑到以上因素，该行注意到2024年全年华虹的交易股价低于1.0倍的远期市净率（P/B），认为应按P/B法对华虹重新估值。
强劲需求胜过涨价挑战
公司4Q24业绩的一个突出亮点是产能利用率达到了100%以上，表明特色产品的需求仍然强劲，主要还是由消费电子驱动。得益于国内持续的消费刺激政策，该行预计这一趋势将延续至2025年上半年。尽管4Q24的单价（ASP）仅小幅上涨，表明竞争和不温不火的宏观因素抑制了华虹的涨价计划，但该行认为强劲的出货趋势和市场份额提升对华虹的增长战略更为重要，并能推动潜在的价值重估。
预测调整
假设定价下降，该行将2025/26年的收入预测下调5%/6%。考虑到对1Q25的谨慎业绩指引，该行下调了毛利率假设。由于运营支出假设基本不变且非营业收入预测提高，该行的2025/26年净利润预测较之前下调了22%/1%。
风险提示：终端市场需求疲软、12寸晶圆厂投产进度慢于预期，竞争加剧以及地缘政治紧张局势升级。
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